随着我国中小企业的经济实力明显增强，在中小企业的发展过程中，尤其是中小型民营企业的融资困难已经成为制约企业快速发展的一个重要因素，融资渠道畅通成为企业最迫切的愿望。因此，我国中小企业纷纷通过海外上市的形式进行融资。

中国企业海外上市一般采取首次公开募股（IPO）和反向并购两种方式。但能够IPO的境内公司不是大型国企，就是上市前已受到国外风投资金扶持的，公司发展壮大后，海外IPO水到渠成，比如蒙牛乳业、盛大网络等。相比之下，海外买壳上市就存在一定的优势，因此不少成长性好的中小企业选择赴美买壳上市。然而，看似“多快好省”的买壳上市，同样存在着一定的风险，本篇文章就我国企业赴美买壳上市的风险进行简要分析。

买壳上市，又称“反向收购”，是指境内公司以现金支付或者跨境换股的手段收购另一家已在海外证券市场挂牌上市的公司的部分或全部股权，然后通过该公司反向并购境内公司的资产和业务，使之成为上市公司的子公司，由于境内公司的股东一般可以获得绝对的或者相对的上市公司的控股权，从而达到通过控制上市公司实现间接上市的效果。买壳上市具体又分为反向收购（Reverse Takeover，简称RTO）和融资性反向收购（Alternative Public Offering，简称APO，即RTO with PIPEs，买壳上市同时实现私募融资）。

一、买壳上市的优势：

1.操作时间短

相较于海外首次公开募股（IPO）繁琐的上市程序来说，买壳上市不需要登记及公开发行的手续，因此，相对时间会缩短很多，大约4-9个月。

2.上市费用低

一般来说，买壳上市仅需支付买壳的费用及股票推动费等其他杂费。通常在OTCBB上市的费用在40-60万美元之间，而IPO的费用一般在120美元以上。

3.成功上市有保证

买壳上市不会受承销商的能力及市场状况的影响。IPO有时因为承销商推广不力或市场疲弱而遭遇困难，导致公司长时间无法上市。买壳上市则没有这个问题，只要找到好的壳公司，即可以保证成功上市。

二、买壳上市的风险：

相较于IPO，在美买壳上市无论从时间、成本，还是上市成功率上都具有很大的优势，但同样伴随着很大的风险。

1.离岸公司的选址风险

为了规避国内法律，境内中小企业大都首选在境外设立一个离岸公司来完成后续上市运作。注册离岸公司要根据海外上市目的地国的法域倾向进行注册，在美国，如果海外间接上市操作中选择的离岸公司注册地法律与英美法系有较大差异，则会出现难以被美国投资人、监管机构和交易所接受的情况。通常，开曼群岛因其完善的司法体制、稳定的法制环境、良好的公司治理标准和便利的公司运作程序被认为是最佳的海外控股公司法域，为美国上市监管机构和交易所所普遍接受。

2.国内政策及国有股权的牵制风险

首先，境内公司所属行业必须符合《外商投资产业指导目录》，国内产业政策限制或禁止的行业是不能进行海外上市的。

其次，根据《关于进一步加强在海外发行股票和上市管理的通知》中明确规定，将国有股权转移到海外公司在海外上市，境内企业或境内股权持有单位需按照隶属关系经省级人民政府或者国务院有关主管部门同意，报证监会审核，并由国务院按照国家产业政策、有关规定和年度总规模予以审批。繁琐的报批程序增大了风险。

3.OTCBB并非真正上市

OTCBB开通于1990年，它是一个完全不同于NASDAQ的独立市场，虽然OTCBB是由纳斯达克（NASDAQ）的管理者全美券商协会（NASD）管理，并且股票也是由做市商通过NASDAQ工作站II进行报价，但它既不是NASDAQ市场，也不是其一部分或者所谓的NASDAQ副板。不少人将OTCBB错误地等同于NASDAQ市场。事实上，两者有着本质上的差别。

OTCBB并不是发行商的挂牌服务机构，而只是一个会员报价系统，OTCBB没有挂牌上市的条件和标准，它也不和上市公司有任何关系。

在美国，上市和挂牌是两个截然不同的概念。上市是指已经发行或拥有外部股票的公司把自己变成一个公众公司，其股票可以在公开的市场上进行交易，这个市场可以是纽约证券交易所（NYSE） 、NASDAQ或美国证券交易所（AMEX），也可以是OTCBB、Pink Sheets（粉单市场）等低层次的柜台交易市场；而挂牌是指公司符合一定挂牌条件后，通过美国证券交易委员会（SEC）的审核批准，在提供挂牌服务的机构如NYSE、NASDAQ和AMEX挂牌。

因此，在OTCBB上市的企业，并不是真正意义上的上市公司。

4.转板的风险

在OTCBB市场买壳上市的中国企业，少数在符合相关条件后，可进一步跳入NASDAQ或AMEX，甚至NYSE。OTCBB中国资讯网公布的数据显示，2007-2009年9月成功转板的企业有31例。

美国相关法律规定，企业满足下列条件可向NASD提出申请升入NASDAQ小型资本市场：（1）企业的净资产达到500万美元或年税后利润超过75万美元或市值达5000万美元；（2）流通股达100万股；（3）最低股价为4美元；（4）股东超过300人；（5）有3个以上的做市商等。

国内的融资主体和金融服务中介机构的共同目标是，在一到两年之内争取将境外上市公司升级到美国交易所（AMEX）或纳斯达克市场（NASDAQ）。如果不能实现成功转板，这将会影响企业的后续融资发展。

中国民营企业在美国买壳上市之后多数没有筹集到预期的资金，反而股价一直在低位徘徊，而从OTCBB升板到NASDAQ就更加希望渺茫了。

5.监管愈来愈严

近年来，由于参与OTCBB市场的美国投资者越来越多，而包括中国企业在内的OTCBB买壳上市企业屡屡曝出信息披露不全、财务造假，以及中介机构和投行合谋炒高这些公司股价获利等问题，SEC本着保护投资者利益的原则，正在对相关监管规定做大修改，监管已变得更为严格。

据报道，2004年7月19日起，SEC对所有在美挂牌交易企业的审计师资格提出了更严格要求——所有在审计报表上签字的审计师必须是美国公众公司会计监管委员会（PCAOB）的注册会员。这一规定，将很多国内从事OTCBB买壳上市的小型会计师事务所都排除在外，对防止审计师帮助企业造假起到一定抑制作用。

同年8月23日起，企业在OTCBB市场买壳，信息披露时限已大大缩短，更为严格。此前，反向并购公司被允许在出售股票的71天后，才需发布经审计的财务报告。这对设局者而言，足以把股价炒高获利出逃了。新方案则要求在完成交易后4天内须披露全部财务资料。买壳公司财务报表也从此前的抽查变为全部审查。

2005年初，SEC又对上市公司有新的要求，许多OTCBB的壳公司遭遇摘牌，导致壳公司的价格平均涨了20万美元。

OTCBB市场仍会是一个高风险的资本市场，但随着市场上日益增加的利用壳公司造假的伎俩受到关注，已经在该市场买壳的部分国内企业或将遭遇监管困境，未来民企的赴美上市之路将更加艰难，代价将会更大，天上掉“馅饼”的可能性更小。

6.壳公司风险

目前，OTCBB上市企业中股价不到1美元的壳公司有近1200家。在OTCBB上很少有大机构投资者，而多以小型基金与个人投资者为主，其股票流通性较差，大约一半的股票处于停止交易状态，主要是几个做市商在相互交易，平均股价仅有9美分。有中介机构专门购买这种空壳公司，然后倒手卖出。

有些壳公司具有沉重的债务负担，会对以后的公司发展不利，还有的壳公司根据所在国的证券法规限制，根本不具备今后向主板市场转板的资格，因此，这些风险都必须事先调查了解清楚。

因此，企业面对海外融资问题应该理性选择，在风险不确定的情况下，是否必须走赴美买壳上市之路，需要仔细衡量和比较后再做抉择，而不是盲目跟风。

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